非上市股权的估值（非上市公司股份折现）

上海文春生律师:破产企业对外投资的股权处置

破产企业的对外投资形成的财产及其相关权益是破产企业的重要财产。企业破产后，对破产企业的对外投资进行处置是管理人的法定职责。

一、股权是破产企业的财产

对外投资形成的公司股权是债务人财产（破产宣告后称为破产财产）。 《破产法司法解释二》第一条规定，债务人所有的货币、实物外，债务人依法享有的可以用货币估价并可以依法转让的债权、股权、知识产权、用益物权等财产和财产权益，人民法院应认定为债务人财产。

二、对外投资的股权应当处置

《最高法院关于审理企业破产案件若干问题的规定》第七十八条规定，债务人对外投资形成的股权及其收益应当予以追收。对该股权可以出售或者转让，出售、转让所得列入破产财产进行分配。

三、股权的各种表现形式和分类

1、根据持股比例，可分为参股、控股、全资的不同形式。参股一般理解为低于50%的比例、控股则高于50%、全资则是100%的比例； 2、根据公司的组织形式不同，可分为有限责任公司的股权、股份有限公司（非上市）的股权、上市公司的股权； 3、根据公司的性质不同，可分为国有公司股权、外资公司股权； 4、根据注资情况，可分为已缴纳注资的股权和未缴纳注资的股权、已到缴纳期限未缴注资的股权和未到缴纳期限未缴注资的股权。

四、股权的处置方法

在实践中，股权的处置方法包括：股权转让、自行清算、强制清算、合并破产等方法对股权及其收益进行处置。 1、股权转让 股权转让程序：估值定价——变价方案——债权人会议表决——公开拍卖 股权估值是股权转让中的重要工作，管理人可以根据《最高人民法院关于人民法院确定财产处置参考价若干问题的规定》确定股权处置的价格。 上述规定第二条：人民法院确定财产处置参考价，可以采取当事人议价、定向询价、网络询价、委托评估等方式。 “三无企业”的股权估值，管理人可以根据《关于人民法院强制执行股权若干问题的规定》（于2022年1月1日正式实施。下称《若干问题的规定》）中的规定确定股权的转让价格。 上述规定第十二条： 委托评估被执行人的股权，评估机构因缺少评估所需完整材料无法进行评估或者认为影响评估结果，被执行人未能提供且人民法院无法调取补充材料的，人民法院应当通知评估机构根据现有材料进行评估，并告知当事人因缺乏材料可能产生的不利后果。 评估机构根据现有材料无法出具评估报告的，经申请执行人书面申请，人民法院可以根据具体情况以适当高于执行费用的金额确定起拍价，但是股权所在公司经营严重异常，股权明显没有价值的除外。 2、自行清算 根据利益最大化的要求或者股权无法对外转让的，而且破产企业持有股权的公司已符合自行清算条件的，又能够进行清算的，可以通过自行清算的方式，取得股权价值及收益。 自行清算的程序：成立清算组——处置公司资产——清偿债务——分配剩余资产——工商注销 《民法典》七十条规定，法人解散的，除合并或者分立的情形外，清算义务人应当及时组成清算组进行清算。 《民法典》第六十九条规定，有下列情形之一的，法人解散：（1）法人章程规定的存续期间届满或者法人章程规定的其他解散事由出现；（2）法人的权力机构决议解散；（3）因法人合并或者分立需要解散；（4）法人依法被吊销营业执照、登记证书，被责令并闭或者被撤销；（5）法律规定的其他情形。 《公司法》第一百八十二条规定，公司经营管理发生严重困难，继续存续会使股东利益受到重大损失，通过其他途径不能解决的，持有公司全部股东表决权百分之十以上的股东，可以请求人民法院解散公司。 3、强制清算 在股权无法转让又无法自行清算的情况下，可以向法院申请强制清算，通过强制清算程序处置破产企业对外投资的企业，从而变现股权价值和收益。 申请强清的条件：（1）公司解散逾期不成立清算组进行清算的；（2）虽然成立清算组但故意拖延清算的；（3）违法清算可能严重损害债权人或者股东利益的。 4、申请破产清算 当破产企业投资的企业符合破产清算的条件时，管理人对股权有如下几种处置方式：（1）对外转让股权（实务中有人购买）；（2）依照法律规定，申请破产清算；（3）如在自行清算时发现符合破产条件的，及时申请破产清算 但是，企业申请自己破产清算应当符合章程规定和法律规定。比如，应当按照规定召开股东大会，并形成申请破产清算的决议。 因此，取得股东会同意破产清算的决议后，才能实现对外投资的股权进行依法处置的目的。 5、合并破产 当破产企业与其外投资的企业符合合并破产条件的，管理人可以向法院申请合并破产。通常情况下，二者的关系是母子企业关联关系，且是持有的股份比例为100%。合并破产的申请被法裁定支持后，相关股权的处置工作也就无需展开了。 《全国法院破产审判工作会议纪要》第32条规定，当关联企业成员之间存在法人人格高度混同、区分各关联企业成员财产的成本过高、严重损害债权人公平清偿利益时，可例外适用关联企业实质合并破产方式进行审理。

五、国有企业对外投资的处置

国有企业或者国有控股企业破产的，其对外投资的股权应当按照国有企业股权处置的法律规定进行处置： （1）必须依法评估； （2）同级人民政府核准； （3）向境外转让的，应当符合法律规定。 《国有企业资产法》第五十一条　本法所称国有资产转让，是指依法将国家对企业的出资所形成的权益转移给其他单位或者个人的行为；按照国家规定无偿划转国有资产的除外。 《国有企业资产法》第五十三条　国有资产转让由履行出资人职责的机构决定。履行出资人职责的机构决定转让全部国有资产的，或者转让部分国有资产致使国家对该企业不再具有控股地位的，应当报请本级人民政府批准。 《国有企业资产法》第五十五条　国有资产转让应当以依法评估的、经履行出资人职责的机构认可或者由履行出资人职责的机构报经本级人民政府核准的价格为依据，合理确定最低转让价格。 《国有企业资产法》第五十七条　国有资产向境外投资者转让的，应当遵守国家有关规定，不得危害国家安全和社会公共利益。

六、外资企业对外投资的处置

外资企业的破产清算参照破产法的规定进行清算，其对外投资的股权依照中国法律对外转让等方式处置。 《外资企业法实施细则》第七十九条 外资企业依照本实施细则第七十二条第（四）项的规定终止的，参照中国有关法律、法规进行清算。 《外资企业法实施细则》第七十二条 外资企业有下列情形之一的，应予终止：........ （四）破产。

七、对外投资的企业是中外合资企业的情况

管理人处置属于中外合资企业的股权，必须经得对方同意，并报审批机构批准，否则无效。 《中外合资经营企业法实施条例》第二十条 合营一方向第三者转让其全部或者部分股权的，须经合营他方同意，并报审批机构批准，向登记管理机构办理变更登记手续。 合营一方转让其全部或者部分股权时，合营他方有优先购买权。 合营一方向第三者转让股权的条件，不得比向合营他方转让的条件优惠。 违反上述规定的，其转让无效。

八、被吊销执照的公司的股权可否转让

关于被吊销执照的公司股权能否转让问题，实务中存在争议。笔者认为，被吊销执照的公司的股权可以转让： 1、被吊销营业执照是工商机关根据行政法规对违法的企业做出的一种行政处罚措施，企业的主体资格仍在。企业只有经过注销之后，其法律人格才归于消灭；法律规定，被吊销的营业执照的企业仍然具备诉讼主体资格； 2、我国现行法律并未规定被吊销营业执照的公司不能进行股权变更。根据法无禁止即可为的法理，公司被吊销营业执照后仍可进行股权转让行为； 3、被吊销营业执照的企业，其股权的经济价值并未消失。

九、未缴纳注册资本的股权如何处置

对应缴未缴或者未到缴纳期限的股权，笔者认为，可以依法转让或者行使相关股东权利。 值得注意的是，在上述股权转让后，当有债权人提起诉讼，要求履行缴纳注册资本的义务时，该如何处理。笔者认为，可通知其申报债权，按照普通债权的比例清偿。财产分配完毕后，不再清偿。 上述申报债权，以及清偿的行为，不影响股权转让的效力。

十、股权处置与破产案件终结的关系

当破产企业有众多的对外投资时，是否需要等待全部股权处置完毕后，才能终结破产程序？ 根据《上海高院、上海市场监督管理局关于企业注销若干问题的会商纪要》第三条规定，企业设有分支机构和对外投资设立子公司的，一般应当在自行清算、强制清算、破产清算程序中对其分支机构、对外投资作出相应处理后，方可终结清算程序。 上述“相应处理后”，并不是要求将对外投资处置完毕，只要启动了处理措施，包括对相应投资的公司进行自行清算、强制清算、破产清算等措施，即可终结案件的清算程序。

》》》文春生律师

盈商律师团队发起人

北京盈科（上海）律师事务所股权高级合伙人

盈科上海破产与不良资产法律事务部主任

专业领域：破产法律事务、不良资产法律事务、公司清算